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复盘:精细化管理变革,申通的“春天”来了?

发布时间:2019-10-16 18:09编辑:环球彩票登陆浏览(64)

    1.大中转小集散布局

    在总部让利加盟商的方面,可大幅提升加盟商的价格竞争力和稳定性。提升品质赋能于加盟商,提升加盟商的品质竞争力。调整加盟商利益机制,促进网络平衡、稳定发展。

    3、经营差异:质量为主导的直营VS成本导向的加盟

    调整滞后的管理体制,使得公司市占率逐年下降。申通快递作为通达系成立最早的公司,凭借加盟制的先发优势,其在2012年以前是绝对的民营快递龙头。对于公司来说,加盟制占用资金少,可以快速扩展网点,在发展初期加盟制的推行让申通快递迅速实现了全国的网络布局。但是随着行业逐渐脱离粗放的高增速时代开始进入精细化管理时代时,传统加盟制出现弊端,使得公司难以适应快递企业的标准化和集约化发展趋势。

    韵达呈现出“小加盟商”网络结构,导致具有较低的层级间交易成本和较强的全网执行力,具体表现在保证利益机制与经营策略精细、灵活调节并执行到位。17年公司积极采取多种措施加强对加盟商及网点的管理管控,主要包括完善区域之间和网点之间的利益分配和运营体系,并根据日常管理与经营需要,强化对加盟网点的业务指导和培训,建立健全相关管理指导制度。以问题为导向,及早排查问题、及时解决问题、不断总结方式方法,有效规避因个别加盟网点经营不善、管理不当、资金结算等因素导致的不必要的流失等,有效保障了公司服务网络的健康、稳定与平衡。

    圆通董事长喻渭蛟、申通董事长陈德军、韵达董事长聂腾飞、中通董事长赖海松均为浙江桐庐人,俗称民营快递“桐庐帮”。

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    随着一线快递企业相继上市,各公司的收入、利润与业务量水平也公开透明化,而这三项数据只是简单的快递公司总部变化,要看到更深的快递行业格局变化,就要从总部、干线、加盟商三个方面分析。

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    此外,申通快递及其子公司还提供信封、文件袋、纸箱等快递包装物销售服务,占营收的0.48%。未来,公司将以快递为基础,通过打通上下游产业链,从而构建快递、快运、国际、金融、数据和供应链六大业务板块,实现公司多元化的战略布局,为申通快递注入发展的新动能,终将申通快递打造成以快递业务为核心的国际化综合物流服务集团企业。

    结语

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    来源/民生证券

    其中中通在17年成本领先的基础上继续改善,本期成本继续领先。干线运输环节,公司拥有规模最大的自有车队数量和大车数量,在直营化、自营化基础上,公司可以实现中央线路优化,此外公司领先的业务规模有助于车辆装载率提升;干线中转环节,公司拥有接近93%的直营率(以转运中心个数计算),并且过去5年累计资本支出为同业最高,最早投资土地以保障分拨中心建设的合理性,在直营化、土地自持化基础上,公司拥有64条定制的自动化分拨流水线,转运中心的自动化比例领先。面单环节,2018Q2公司面单电子化率达97%。

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    韵达成本接近中通,2018H1韵达单票干线成本下降幅度最高,与公司17年单票收入降幅最高相呼应,表明公司的终端价格竞争是以效率提升为前提的,本期公司的干线成本和中通已经非常接近,较2017年差距已经明显缩小,看好公司建立在效率提升基础上的良性发展路径。

    2)电子面单占比提升,面单费有所下降

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    圆通成本改善,2018H1圆通单票干线成本降幅达7.6%,其中公司的运输成本与面单成本改善较明显,中转成本略有上升,我们认为,因转运中心的直营化、自持化、自动化建设均需要时间,中转成本的改善过程慢于运输成本,预计公司下半年(主要集中在Q3,10月旺季来临前)将会加快自动化建设,中转成本的改善在下半年料将更加明显。

    电商增速下滑,B2C电商占比上升带动仓配需求。目前,电商GMV增速已经下降至25%左右,而阿里/京东客单价200/330元左右,考虑年均5%的客单价降幅,电商件仍能维持30%的增速。B2C电商增速持续高于C2C电商,意味着电商仓储需求增加,同城件占比提升,快递时效进一步提升。

    从互联网渗透率数据来看,截至2017年末,一二线城市的互联网渗透率增速由于存在基数效应而较小,但三四线城市的互联网渗透率增速较高,分别达到35.40%和61.10%。

    从各公司收入的角度来看,上半年A股5家上市公司(顺丰、韵达、申通、圆通及德邦)合计收入773亿元,同比增长29.9%,归属净利52亿元,同比增速24.4%。其中Q2收入增速27.5%,Q1为32.8%,利润端,Q2增速24%亦低于Q1的43%。

    根据我们的估算顺丰2017年航空件约17.1亿件,航空货运量97.61万吨,折合0.57kg/票,单件重量较小。

    5.受宏观经济影响,预计商务件 个人件19/20年的增速为10%/10%。

    3、业务量

    市场格局逐步清晰,集中度和服务质量显著改善。

    申通快递是我国知名的快递物流企业,作为通达系中最早成立的公司创立于1993年,经过25年的持续发展,公司目前已经在全国范围内形成了完善、流畅的快递运营网络。

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    公路运输方面,顺丰控股运营中的自有车辆约1.5万辆,开通9,600多条运输干线和68,000多条运输支线。

    三、投资弥补短板,核心竞争力逐步提升

    总部单票收费对加盟商有着不言而喻的重要性,总部降低对加盟商单票收费>直接降低加盟商成本>加盟商终端价格竞争力提升,加盟商的盈利能力与稳定性提升>促进件量增长和网络稳定。

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    2.精细化管理时代,运输成本和职工薪酬控制成关键

    在总部单票收费的降幅上,韵达>中通>圆通,韵达在最高的单票成本降幅基础上,实现了最高的单票收费降幅,看好公司建立在效率提升基础上的份额扩张路径。与单票成本类似,申通的口径变化掩盖了单票收费的降幅,考虑到公司转运环节的口径本期明显增大,加盟商实质缴纳的单票收费降幅应高于公司的单票收费降幅,从最终经营结果看,公司业务量增速提升明显,证明成本的下降有效传导至加盟商,增强了加盟商的价格竞争力。

    一、电商件:增速维持30%左右

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    通达系电子面单费约0.8元/件,纸质面单费1元/件,综合面单费约0.9元/件;得益于电子面单的推广,通达系面单成本已经下降至0.04元/件。

    建立枢纽等级对接机制,特级枢纽负责一个区域与全国的对接,一级枢纽负责一个省份与全国的对接,二级枢纽负责几个地级城市与全国的对接;

    在网点划小方面,各公司加盟商体量的方面,各公司间加盟商平均体量逐渐趋小趋同,申通、圆通倾向于拆多拆细,加盟商平均体量:申通> 中通>圆通 >韵达,日均揽件量集中在5000件左右。本期圆通与中通的排序有变化,由于圆通不断将加盟商拆细,中通加盟商平均体量增长更快,本期中通的加盟商平均体量已经超过圆通。

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    从利润的角度来看,顺丰利润体量最大,中通领先通达系,净利逐步接近顺丰。利润增速上,德邦表现最为亮眼,因毛利率提升了3.2pct,扣非归属净利增速达590%。韵达、中通增速次之。顺丰由于新业务拖累,利润增速低于收入增速。

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    3.三级枢纽统一布局

    1、总部让利加盟商

    1-3月,全国快递件均价为12.97元,件均价虽仍处于下降区间,但跌幅较16年全年的-5.2%显著收窄。其中,同城快递件均价7.94元,维持前期上涨态势;异地快递8.94元,降幅较16年全年的-11.4%收窄;国际快递65.76元,较16年全年的-19.5%降幅收窄。

    以快递业务为核心,深耕行业二十余载

    在总部干线层面效率提升的同时,加盟商经营效率的提升也被日益重视,如何协调好总部与加盟商之间的发展平衡,是市场对各公司谋略能力的一道考验。

    推断:京东单量同比增长

    3.从财务角度来看,收购转运中心后,分拣中心土地转化为自有,节约场地租赁成本,只需对土地投资额每年进行折旧摊销。

    加盟商

    2016年,顺丰控股件量同比增长31%至25.8亿件,但件均价和毛利均有所下滑,通过严格控制期间费用,顺丰单票净利从0.82元增长至1.02元。

    剔除派送成本后,我们对公司成本构成进行分析,其中运输成本和职工薪酬占比最高,分别为50.29%和18.60%,同时对标在精细化管理上具有先发优势的韵达和中通,我们认为运输成本和职工薪酬将成为公司精细化管理的重点。

    总部成本的高低直接决定了让利于加盟商的空间,干线成本的竞争力是终端价格竞争力的基础。

    客单价同比下降

    2017年以来,公司高度重视基建投资和自动化设备方面的劣势,开始加大基础设施投入,包括新建、改扩建的中转枢纽场地和自动化设备的更新、信息化设备等。

    干线的高经营效率奠定终端的高性价比基础。为了最大化降低终端成本、提升品质,通达系快递在干线层面均采取了降本增效措施。其中干线中转效率提升的措施为直营化、自持化与自动化;干线运输效率提升的措施为自营化、大车化、智能化与部分线路直跑化;入网效率提升的措施为面单电子化。

    2016年,顺丰、圆通、申通、韵达、中通毛利分别为113.18亿元、22.8亿元、19.62亿元、22.9亿元和34.43亿元,毛利率分别为19.7%、13.6、19.9%、31.2%和35.2%。

    3.市场份额呈现上升态势从市场份额来看,申通的市占率18年呈现小幅回升态势。

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    自2006年开始,我国快递业迎来了发展的黄金时期,公司凭借加盟制的先发优势,乘电商爆发之东风实现了快速的扩张,牢牢的占据了通达系第一梯队的位置。然而随着精细化管理时代的到来,调整滞后的管理体制拖累了公司整体的发展进程。

    近5年行业业务量复合增速为42%,因加盟商资本开支意愿、资本开支能力低于总部,导致加盟商层面的产能增速低于需求增速,再投资场地、设备又需要资金,这导致加盟商层面不同程度的出现了产能、资金瓶颈。终端市场对于产品性价比诉求的不断提升,对加盟商层面的精细化管理能力,也提出了考验,加盟商层面也出现了管理瓶颈。

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    2、净利润

    5、服务品质改善,申诉率持续下降

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    从业务量方面来看,2018H1行业件量增速达27.5%,较去年同期增速30.7%下降了3.22pct,但仍保持较高景气度区间。其中德邦、韵达、百世增速领跑行业,百世增速较2017年明显下滑,顺丰由于经济件增速提升与新业务拉动,增速显著提升,圆通增速也较2017年显著改善。

    针对快递企业竞争力,招商交运认为应当从市场规模、营销能力及效率、企业规模、经营优势、资金优势、技术优势、内部组织结构七个维度进行分析。

    低线城市消费继续驱动电商快递保持中高速增长

    1、收入

    进入2016年下半年后,由于长期的价格战,小快递企业严重亏损被挤出市场,大型快递企业增速开始达到甚至超过行业增速,市场集中度进入拐点。

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    4、市场占有率

    2013-2016年,由于小快递企业通过价格战抢占市场份额,行业集中度持续下降,五大快递企业件量市占率从13年的66.1%下降至16年的57.6%。

    快递行业维持高景气度,具备逆周期的增长韧性

    在干线层面,通达系快递在干线层面均采取了降本增效措施。申通干线转运中心直营化率提升、转运中心投资额、干线运输车辆自营率提升幅度、大车增加数量均在行业内较为显著。干线降本提质,降成本为让利于加盟商提供基础,提品质为加盟商拓展业务赋能,高经营效率奠定终端的高性价比。

    而电商对于成本比较敏感,让“三通一达”为代表的电商快递发展更快,市占率不断提升,延续至今。

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    直营快递如德邦、顺丰单票收入稳定,收入增速接近业务量增速,而通达系快递如韵达、中通、百世等收入增速均明显低于业务量增速。

    从收入结构上看,韵达快递主营收入源于中转费和面单费,分别占比57%和43%;主营成本包括运输、人工、折旧摊销和办公租赁,分别占比65%、21%和9%。

    公司2018年12月市场份额达到11.20%,较去年同期增加1.44个百分点,市场份额变化整体呈现上升态势。

    分季度看,韵达、顺丰、圆通的扣非利润增速Q2低于Q1,而德邦、申通、中通Q2增速高于Q1。

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    来源/民生证券

    在加盟商方面,通达系快递公司主要有总部让利加盟商,与网点划小两大动作。

    从指标上看,申通加盟商数量最少为1600个,规模也最大,单个加盟商平均快递量为204万件。中通加盟商数量最多,为3600家;韵达加盟规模最小,单个加盟商平均快递量为107万件。

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    2、网点划小

    减值测试应补偿的金额=拟购买资产期末减值额—(已补偿现金金额 已补偿股份总数×本次发行股份购买资产的股票发行价格。

    1.加大固定资产投资,弥补短板

    市场份额方面,2018年6月行业CR8指数为81.5,较2017年12月提升了2.8pct。CR6份额为70.9%,较2017年12月提升了4.2pct;CR6中,中通行业龙头地位稳固,韵达份额超越圆通、百世超越申通。但从Q2起,圆通、申通的份额均有所提升。

    3、京东:件量复合增速44.6%

    ⊙文章内容为作者独立观点,不代表物流指闻立场,转载此文章需经作者同意,同时注明作者姓名及来源。

    按照季度区分业务量增速,百世增速Q2较Q1显著下降(从66%降至40%),中通增速逆势提升(36%提升至42%)。按月度区分,申通、圆通6至7月增速显著提升,与韵达增速差距缩小。

    剔除派费,2016年韵达和中通单票毛利分别为0.66元和0.74元,同比分别下降7.3%和增长5.8%;毛利率为31%和35%,同比分别增加0.1 pct和增长0.7 pct。

    推进转运中心自营,有利于实施中转布局“一盘棋”战略。按照公司发展规划的总体目标,对全网的中转统一进行布局:

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    6%/5%/5%/5%/5%。

    公司股权保持高度集中。公司通过借壳艾迪西,向申通快递原股东陈德军、陈小英发行股份支付现金购买申通快递100%股权,以现金支付20亿元,股份支付149亿元,合计作价169亿元,并向9名特定投资者发行股票募集配套资金48亿元,于2016年12月30日正式登陆深交所中小板。

    随着申通、圆通的一级加盟商拆多拆细,一级加盟商层面的网络结构有望与韵达趋同。

    从管理费用上看,16年圆通、申通、韵达、中通单位管理费用为0.10、0.07、0.16、0.16亿元。申通管理费用较低,可能和大加盟模式有一定关系,但是中通管理费控制极为突出。

    1.股权高度集中,实际控制人为陈德军、陈小英

    从快递行业角度来看,2018H1行业收入增速为25.8%,因单票收入下滑1.29%,略低于业务量增速27.5%。而在各公司的角度来看,主要分为收入、净利润、业务增速与市场占有率的四大方面。

    得益于大加盟商策略和先发优势,申通在行业发展初期能够占有20%左右的市场份额。而随着行业竞争加剧,采用小加盟商策略的中通和韵达后来居上。

    投资补短板,成本管控能力提升

    申通口径改变掩盖成本改善,直观来看,申通的单票干线成本仅下降0.8%,降幅最低。但需要注意到公司的财务口径和经营变化。就财务口径而言,公司非直营的转运中心、非直营的干线运输,均不计入公司的财务口径,而圆通非直营的转运中心、非直营的干线运输,均计入公司的财务口径。同期公司直营转运中心的个数、直营干线运输线路的数量,均发生了显著的增长,导致对应的财务口径也会提升。考虑到直营转运中心个数的增加(直营化率约从50%提升至74%,个数约从30增加至50个),单票中转成本实质为下降趋势;单票运输成本类似。

    从资产规模上看,顺丰总资产远大于三通一达。由于中通快递在美股IPO募集资金14亿美元,加上收购加盟商形成41亿元商誉,其总资产和净资产规模仅次于顺丰,韵达借壳上市未配套融资,总资产和净资产规模最小。

    快递行业维持高景气度,表现出较强的增长韧性。据国家邮政局统计,2018年全国快递业务量累计完成507.1亿元,同比增长26.60%,较去年同期增速28.04%仅下滑1.44个百分点,可见快递行业在整体经济增速下行的趋势下,整体增速表现出较强的增长韧性。

    总部

    24%/22%/20%/18%/16%;

    同时,国家邮政局此前也在会议上表示,预计2019年全年邮政业业务总量完成15000亿元,同比增长22%;业务收入完成9300亿元,同比增长18%。其中,快递业务量完成600亿件,同比增长20%;业务收入完成7150亿元,同比增长19%。

    对标中通,通达系的单票转运成本仍有下降空间,随着二通一达的干线逐渐采取与中通类似的措施,该项成本也有望继续下降。

    根据我们调研的数据,以日均件量计,国内前九大快递企业分别是中通、圆通、申通、韵达、百世汇通、顺丰、京东和EMS。2017年Q1,快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为77,较2月上升了0.4。

    因此公司2017年转运中心直营率为59%,远低于中通和韵达。由于一线等重要城市的转运中心多为大加盟商所有,自动化率较低,总部的降本增效措施难以推进。得益于公司在18年对转运中心的加大投入,直营率达到88%,但是相对于精细化管理较为突出的中通和韵达来说仍具备改善空间。

    干线

    假设:2017-2020年,

    从快递服务申诉率(快递企业每百万件业务量发生申诉问题的件数)数据来看,申通的快递服务质量改善程度最为明显,公司申诉率已从2017年1月的30.57降低至2018年11月的0.12,均低于全国平均/中通/顺丰/韵达/圆通的0.85/0.18/0.27/0.13/0.31,跃居为通达系中快递服务质量最优。

    4、运营能力:网络 转运 路由规划

    2.强化服务管控,快递服务质量改善明显

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    根据发展战略目标和地域环境的差异,统筹兼顾时效与成本,在全网统一进行布局,逐步推进大中转建设,5年内,拟在东北、华北、华东、华中、华南、西南、西北形成7个特级枢纽、30个一级枢纽、若干个二级枢纽的大中转格局。航空运输在重点线路实行包板、包仓,最终实现全货机运输。

    由于顺丰、圆通、申通和韵达均为借壳上市,上市之初和壳公司签署了业绩补偿协议,且补偿对价基于购买资产的交易对价,补偿成本非常高。

    2.总部具备资金优势,能够对转运中心进行改造并投入自动化分拣设备,降低人成本;

    从日均件量上看,快递市场格局较为清晰:

    我们预计,随着公司精细化管理进程的推进、核心转运中心比例进一步提升以及全网效率、服务质量逐步改善,公司业务量增长仍将维持高增速,而高业务增速也将带动业务收入的高速增长。

    上市前,四大快递企业均有大批劳务派遣员工,韵达劳务派遣员工占比超过80%。出于规范经营的考虑,上市公司大幅削减了派遣员工,目前基本控制在5%以下;同时加大了劳务外包比例,使得“在册”员工总数下降。

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    二、管理体制调整滞后拖累公司发展进程

    韵达全网转运中心仅有57个,采用一级路由转运形式;其他四家快递企业平均转运中心数量在70个以上,采用多级路由转运形式。

    根据以上假设,最终2019/2020的快递业务量分别为618.18亿元/753.54亿元,同比增速分别为21.91%/21.90%。

    2)减值测试补偿:业绩补偿期满后,上市公司应当对标的资产进行减值测试,如拟购买资产期末减值额>已补偿现金金额 已补偿股份总数×本次发行股份购买资产的股票发行价格,则业绩补偿义务人将另行补偿,金额如下:

    除95543呼叫系统、官网在线客服平台及官方微信平台等多种方式,公司还通过多种举措强化服务管控:95543呼叫中心系统平台扩容升级;搭建省区客户服务体系;重新优化邮政申诉考核办法并优化邮政申诉相关人员的绩效考核方案。

    如前文所述,顺丰和EMS基本垄断商务件市场;通达系则占据电商件市场主要份额,其中尤其著名的是民营快递桐庐帮。

    从业务量增速情况来看,中西部地区的业务量增速在2018年增加明显,2018年全年中部/西部业务量同比增速分别为34.24%/35.27%,分别高于东部地区业务量增速9.51个百分点和10.54个百分点。

    四、盈利分析:顺丰>中通>两通一达

    3.加速推进转运中心直营化,提升成本管控能力

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    收购非直营转运中心,成本改善值得期待。转运中心作为连接揽件方和派件方的中转中枢,关系到快递服务的时效和质量,是服务过程中的核心节点。通过推进转运中心直营化,优势主要体现在以下三个方面:

    配套融资方面,顺丰为一年期定增,圆通和申通为三年期定增。比较特殊的是韵达股份,原新海股份控股股东承诺锁定36月,艾迪西、大杨创世和鼎泰新材原大股东无相关承诺。

    拼多多现象的背后,其本质是低线城市和中西部地区的崛起。一二线城市由于其基数效应增速放缓不可避免,随着电商人群和电商品类的逐渐渗透,三四线城市及中西部地区等下沉市场的电商需求拥有不可低估的消费潜力。

    各家快递企业特征逐步鲜明:顺丰的直营体系和商务件定位、圆通的航空战略、申通的大加盟、韵达的技术革新和中通的共享文化,我们认为快递企业未来逐步走向分化。

    预计未来两年行业仍能保持20%以上增速

    13-16年,通达系面单费和面单成本较为接近,同时由于电子面单占比提升,快递面单费和面单成本持续下降。

    通过对公司过往发展进行分析,我们发现申通前几年更倾向于轻资产模式,对于基建投资、自动化设备升级等资本投入略显滞后。但自从意识到自身劣势之后,公司开始大幅增加固定资产投资以弥补短板。截至2018年半年报,公司固定资产达13.82亿元,同比增长93.83%,在建工程达4.78亿元,同比增长169.50%。

    2016年,顺丰、圆通、申通、韵达和中通归母净利分别为26.43亿元、13.72亿元、12.62亿元、11.77亿元和19.2亿元,净利率分别为4.6%、8.2%、12.8%和16%和19.6%。

    明确未来的中转布局采用大中转、小集散模式,在管理上大中转实行总部直营,小集散实行网点自主。

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    公司主要采用“中转直营、网点加盟”的经营模式。至2018年半年报,公司已经拥有68个转运中心,独立网点2012家,服务站点及门店24000余家,已开通路由达到9453条,较2017年底增长84.02%,加盟模式使得公司实现了网络的快速布局。在加盟模式下,总部负责网络建设、中转和运营相关业务,包括分拣、干线运输等,加盟网点负责收派件和支线运输。

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    中国国内快递市场。

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    如前文所述,圆通、申通单票收入包含派送费,而中通和韵达单票收入不含派送费,导致三通一达较为显著的单票收入和成本差异。

    1.2018年是拼多多的爆发期,由于基数效应及渗透率的进一步提升预计接下来两年同比增速将有所放缓,预计拼多多GMV2018/2019/2020的同比增速为215%/90%/60%。

    基于同样的原因,顺丰毛利总额最大,而中通毛利增速最高。由于收入不含派费,因此韵达和中通毛利率高于申通和圆通。

    3.行业头部企业,居于第一梯队

    从员工规模上看,顺丰>圆通>韵达>申通,口径存在一定差异。

    规模化效应造成的成本改善能力减弱。通过对单票成本的趋势变化进入分析,我们发现,在全国网络的建设初期,通过快速扩张网点形成的规模化效应极强,对成本的边际改善空间较大,但是随着快递网络的建成,由规模化效应带来的成本边际改善能力逐渐递减,行业告别粗放的高增速时代,进入精细化管理时代是行业的大势所趋。

    由于直营总收入口径原因,顺丰收入规模最大;而得益于52.7%的件量增速,中通快递收入增速领先同业。

    自2018年以来,公司加速推进转运中心直营化,分别购买了北京、湖北、深圳等核心转运中心,截至2018年底,公司68个转运中心中已经实现了60个转运中心的自营,转运中心直营率已经达到88%。

    1)网络覆盖:顺丰控股国内业务覆盖331个地级市、2620个县区级城市,近13000个自营网点;国际标快/国际特惠业务涉及美国等51个国家,国际小包业务覆盖全球200个国家及地区。

    低线城市的电商需求爆发,维持行业高景气度。目前行业保持较高增速的主要原因来自于拼多多新模式的爆发增长,2018Q1/Q2/Q3的GMV同比增速为850.72%/582.55%/386.23%,且在拼多多模式下,此类中低端电商具有较低的客单价,提高了GMV向快递包裹的转化率。根据公开数据和调研数据进行测算,预计2018年前三季度,拼多多快递包裹量占全国快递包裹量的20%左右。

    剔除派送费,2016年,韵达和中通单票收入分别为2.13元和2.08元,同比分别下降7.1%和增长3.8%;单票成本分别为1.47元和1.35元,同比分别下降7%和增长2.7%。

    一年直营率提升30%,申通要冲刺了。

    分月度看,异地件增速的回升从15年上半年就已经开始。异地快递增速从15年1-2月的41.8%提升至16年3月的71%,随后逐月下滑至17年3月的29.7%,快递行业增速也从15年1-2月的43.4%提升至16年3月的66.2%,随后逐月下滑至17年3月的28.1%,两者变化趋势高度同步。

    1.业务量、业务收入增速重回高速轨道

    4、集中度持续改善

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    2)转运中心

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    顺丰净利润规模最大,但中通净利率最高。

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    中国快递行业加盟模式创造性地解决了快递跨区域服务的问题,也解决了中小民营企业内源性和外源性融资难的问题。

    较低的转运中心直营率,难以适应精细化管理时代的发展。从资本支出的情况来看,相比于同类型的通达系公司,申通前几年更倾向于轻资产模式,整体投资明显低于韵达、中通等公司。且从投资内容占比来看,公司前几年投资的主要方向集中在运输车辆购置和分拣中心上,在土地和设备上的投资相对较少。

    4)中通期间费用控制领先同业

    3.假设2018/2019/2020年拼多多的单件包裹价格为50/60/65元。

    随着小型快递企业逐步退出市场,行业集中度持续改善;而电商需求倒逼快递服务质量提升。

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    通过增发融资后,主要快递企业资产负债率都处于较低水平,存在较大加杠杆空间,融资不成问题。

    行业集中度较高,公司居于第一梯队。根据国家邮政局统计数据,快递行业CR8指数已从2015年1月的78.20提升至2018年12月的81.20,且呈现上升趋势。这主要是由于2016年第一梯队快递公司陆续上市融资,资金量充足使得公司通过价格战逐步挤占二三线企业的市场份额,市场开始向头部企业集中。作为电商快递的头部企业,截至2018年上半年,申通市占率为9.3%,居于行业第一梯队。

    截止目前,5家快递上市企业控制权均较为牢固,赖海松控制权甚至达到86.9%,意味着各家公司在不丧失控制权的条件下,均存在较大融资空间。

    截至2018年三季报,公司实际控制人陈德军、陈小英通过德殷控股间接和直接持有公司股份合计31.17%和28.62%,实现公司股权高度集中。

    3、加盟制快递:中通更胜一筹

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    从韵达员工结构看,韵达的技术人员更多,能从侧面看出其更重视内在技术的积累。

    公司市场份额逐渐被其他快递公司蚕食,市占率从2013年的16.0%下降到2018年上半年的9.3%。截至2018年半年报,公司市占率比圆通、韵达和中通分别低3.4%/4.3%/7.5%,居于第一梯队企业的末位。

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    股权高度集中,加盟制快递头部企业

    顺丰作为直营体系,员工数为全口径,考虑外包因素,“真实”员工数在20万左右。通达系总部“真实”员工数在2万左右,全口径员工总数应该在30万左右,高于顺丰,符合“三通一达”件量高于顺丰的特征。

    精细化管理时代,运输成本和职工薪酬成为公司成本管控的关键。快递公司的快递业务成本主要分为三部分:面单成本、派送成本和中转成本,中转成本又可细分为运输成本、职工薪酬、折旧摊销和其他中转成本。由于总部对派送费进行统一支付结算,揽件方网点向总部支付派件费,总部又向派件方网点支付其派件费,所以相应的派送成本并不是精细化管理的重点。

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    截止目前,顺丰、圆通、申通、韵达和中通转运中心数据为158个、82个、82个、57个和75个。

    目前公司的核心业务是快递业务,截至2018年半年报,占营收的99.33%。快递产品包括限时递、当日递、次晨递、24小时件、48小时件、72小时件、重点城市间24小时件等汽运时效标准产品,以及承诺达、代收货款等增值产品。

    5)中通盈利能力领先同行

    从投资总额上来看,2018年投资力度更大,截至2018年半年报,公司投资总额达到1751.54亿元,高出2017年全年的投资总额373.16亿元;从投资方向上来看,公司的投资方向由原本的车辆购置转向转运中心投资,使得2018年上半年转运中心投资比例达到65.38%。

    京东GMV增速为

    业务增速与快递质量齐头并进,份额有望回升

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    2.加盟制快递集大成者,实现网络的全覆盖

    从转运结构上来看,一级路由转运形式由于较多的采用点对点直发形式,其车辆装载率更高、干线运输效率更高,有利于降低单位干线运输成本,但对信息化水平和路由规划的要求较高。

    一、行业维持高景气度,未来两年有望保持20%以上增速

    45%/40%/35%/30%;

    物流指闻整理发布

    2017Q1,全国快递业务量为75.9亿件,增速较16年的50.3%下降18.8%;业务收入为985亿元,增速较16年的34.8%下降7.4%。

    2.由于拼多多的GMV计算过程中包括取消的订单交易额,假设2018/2019/2020的取消订单比例为20%/20%/20%。

    假设:2016-2020年,

    回顾公司发展,管理体制拖累发展进程

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    对比精细化管理进程较快的其他通达系公司,我们认为随着公司对已购买转运中心的持续设备投入和精细化管理,以及对转运中心直营的持续推进,成本边际改善值得期待。

    2016年,顺丰控股实现收入574.83亿元,其中国内时效和仓配收入分别为460.35亿元和40.61亿元,重货、国际和冷运业务尚处于培育期。

    4.预计2018/2019/2020来自拼多多的快递业务量占比分别为20%/25%/30%。

    销售费用:2016年,顺丰、圆通、申通、韵达销售费用分别为111.51亿元、0.76亿元、0.74亿元、22.9亿元和1.46亿元,销售费用率分别为2%、0.5%、0.8%和2%。

    长期以来,申通快递的增速处于行业平均水平以下,在公司借壳上市之后开始改善管理、提升核心转运中心以及干线运营车辆的自营比例、改善服务质量,业务量增速逐步回升,收入增速在2017年再次超过行业平均水平,2018年除了公司业务量增速提升带来收入增速提升外,前三季度新增自营转运中心资产组并表导致公司收入端增速高于行业增速近6个百分点。

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    按照快递业务来源主体进行分类,主要有电商件、商务件和个人件,现阶段电商件是快递的主要构成。整体来看,尽管我国快递行业在基数效应下增速放缓的趋势难以避免,但是随着电商人群向三四线城市及中西部地区的继续渗透,其广大的电商需求仍将继续支撑快递业保持强韧性的增长,预计未来两年行业仍能保持20%以上的较高增速。计算过程的核心假设如下:

    2017Q1,全国网上零售额14045亿元,同比增长32.1%,占社会消费品零售总额的16%,较2016年提高3.4个百分点;实物商品网上零售额10674亿元,增长25.8%,占社会消费品零售总额的比重为12.4%,同比提高1.8个百分点;在实物商品网上零售额中,吃、穿和用类商品分别增长17.7%、15.6%和30.6%。

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    投融资

    2.枢纽功能分级管理

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    结算方面,总部承担统一支付结算功能。以快递流转的各环节来看,寄件人所在的加盟网点向总部支付面单费、中转费和收件地的派送费等,并由总部向收件人所在的派件加盟网点支付派送费。

    根据四大快递企业16年报,均超额完成了16年业绩承诺,顺丰和圆通扣非后净利润超过业绩承诺近20%。

    1.对快递网络进行有效管理,公司可通过对运输车辆进行重新编制和运输线路调整,提升快递的中转效率进而降低运输成本;

    快递企业逐步走向分化。我们从市场和企业规模、运营、员工、组织结构、资本运营和公司风格八个维度对五大上市快递进行比较。

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    剔除收入口径因素,韵达和中通管理费用和管理费用率较高,很重要的原因是其转运中心直营比率较高,增加了管理成本。

    我们认为份额的回升主要是基于两方面的因素:得益于公司在精细化管理的推进,公司的服务效率和服务质量得到显著的提升,使得公司市场份额增加;通达系企业继续抢占二三线快递市场份额,头部集中度提高。

    中通快递并购了较多加盟商,其固定资产规模大于韵达、圆通和申通,而韵达、圆通和申通固定资产差异源于转运中心直营比例,和我们前文的分析一致。

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    从固定资产规模上看,顺丰>中通>韵达>圆通>申通。由于“三通一达”普遍采用轻资产模式运营,固定资产主要是总部、转运中心以及运输车辆。

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    三通一达中,中通成立时间最晚,共享文化较好平衡总部和加盟商利益,16年市场规模跃居行业首位。

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    未来单一加盟模式和直营模式向“自营、加盟、代理混合模式”转型是必然趋势。实际上,加盟制快递纷纷推进转运中心和干线运输的直营化,甚至收购部分加盟商;而顺丰也在末端网络采用更加灵活的运营模式,例如伙伴计划。

    2016年,圆通、申通、韵达和中通单票快递业务收入分别为3.77、3.03、2.29和2.08元,同比分别下降5.5%、增长0.9%、下降3.6%和增长3.8%;单票快递业务成本分别为3.18、2.4、1.47、和1.35元,同比分别下降5.4%、1.7%、7%和增长2.7%。

    据我们推算,06-07年以后,以淘宝为代表的电商产生的快递量才大幅超过传统快递业务,极大的刺激了快递需求,促进了行业的加速发展。

    1、日均件量分化,市场格局逐步清晰

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    5%/5%/5%/5%。

    三、快递企业:走向分化

    二、快递行业:增速下滑,件均价跌幅下降

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    从数据上看,圆通13/14/15年单票派送收入为1.43/1.43/1.40元,派送成本为1.41/1.4/1.39元,扣除派费后略有盈余,表明总部控制能力较强。当然,圆通快递对加盟商的补贴部分隐藏在中转费中。

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    从网点数和覆盖率上看,顺丰略逊一筹,截止16年底末端网点数为13000余家,县级城市覆盖率为91.58%,符合顺丰商务件为主的业务特点。

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    53%/47%/42%/37%。

    顺丰快递采取自营模式,致力于为客户提供高质量的快递服务,其收入为全口径快递服务费,加之商务件价格高于电商件,因此其单票收入、毛利、净利远高于通达系。

    1、市场规模:中通>圆通>申通>韵达>顺丰

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    2016年,京东GMV 6440亿元,订单量16亿件,客单价403元;物流成本210亿元,单件物流成本13.1元。考虑京东18%左右退货率,16年京东实际客单价在330元左右。

    分区域看,同城业务量累计完成18.5亿件,同比增长28.5%;异地业务量累计完成55.7亿件,同比增长32.6%;国际/港澳台业务量累计完成1.7亿件,同比增长29.8%。由于异地件占全国快递总量的70%以上,异地件增速下滑是行业增速回落的主要原因。

    2)电商件快递:通达系日均件量都在700万件以上,规模最大的中通超过1200万件,规模最小的百世快递约700万件;京东、天天等二线快递日均件量约350-450万件;快捷、宅急送、全峰等三四线快递日均件量在100万件以下。

    1、商务件快递

    顺丰转运中心数量远高于通达系,以保证其服务质量和效率。圆通、申通、中通转运中心数量较为接近,韵达则通过路由优化,将转运中心数量从13年的80余家优化调整至目前57家。

    而国内市场又区分为商务快递市场和电商快递市场。其中,三大国际快递占据了我国国际快递市场主要份额,邮政、顺丰与“三通一达”占据了国内快递市场主要份额。

    采取加盟模式的“三通一达”收入主要为面单费、干线运输费和派费。其中圆通和韵达确认的营业收入不含派费。由于行业竞争程度加剧,通达系13-16年单件收入整体呈下降趋势。

    转运中心自动化程度越高,表明转运中心处理效率越高。

    顺丰作为业界最先进行自动化改造的企业,其自动化程度也是业界最高。在加盟制快递企业中,转运中心自动化程度由高到低排序,依次是:韵达〉圆通〉中通〉申通。

    申通13/14/15年单票派送收入为1.39/0.77/1.48元,派送成本1.42/0.99/1.53元,总部需要补贴派费,表明对加盟商控制能力较弱,尤其是14年申通实施派送包干政策,总部补贴金额大幅提高,并最终于15年取消派送包干。

    对加盟制快递企业而言,转运中心直营率越高,表明总部对转运中心和全网的管控力越强。

    中国国际快递市场;

    阿里GMV增速为

    推断:阿里单量同比增长

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    6、组织结构:强总部or弱总部?

    本文转自招商交运,并不代表中国( 如果您有合作意向,欢迎咨询。QQ:2547636413

    从一级市场估值的角度,电商快递(圆通、申通、韵达和天天)对应15/16件量估值的中位数为6.2/4.6X。天天快递估值相对较低,意味着规模效应下小快递企业的估值折价。

    8、公司风格与战略:打上创业者烙印

    1、三大核心指标:收入、成本和利润

    从财务指标上看,中通单票收入低于通达系,但通过良好的成本控制(单票干线运费和期间费用领先同业),16年0.43元的单票净利居电商件首位,成为行业标杆。

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    从单票净利润看,中通无疑是行业标杆。2016年,圆通、申通、韵达和中通单位净利润为0.31、0.39、0.37和0.43元,通达系单票净利润逐步接近。但中通得益于规模效应和良好的成本控制能力,其盈利能力领先竞争对手。

    2016年,顺丰 三通一达均已完成上市计划(顺丰配套融资推进中)。除中通快递在纽交所IPO外,其他四家均在A股借壳上市,韵达由于借壳时间较晚,未进行配套融资,已经披露定增预案。

    由于市场定位和运营模式的不同,中国快递市场已经形成相对分割的市场,演绎出“三分天下”的局面:

    顺丰盈利能力强于通达系,中通、韵达后来居上。虽然顺丰业务体量小于三通一达,但商务件市场更高的壁垒、集中度和价格水平(商务件22-23元VS电商件6-8元),导致其资产、收入和利润规模远超三通一达。

    直营制的顺丰显然网络管控力最强;加盟制快递中,韵达和中通转运中心直营率较高,分别为96%和92%;圆通和申通转运中心直营率较低,分别为73%和59%。

    1)利润补偿:以圆通为例,圆通原股东承诺其16/17/18年扣非后归母净利不低于11/12.33/15.53亿元。

    利润承诺和限售股解禁

    从单票非运输成本上看,中通仍然居于领先地位。2016年,韵达和中通单位非运输成本为0.52、0.52元,同比分别下降16.5%和下降0.8%。

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    2016年,顺丰、圆通、申通、韵达、中通业务量分别为25.8、44.6、32.6、32.14和44.99亿件,中通成为五大快递企业中唯一一家增速超过行业均值的企业,市占率跃居行业首位。

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    从公司战略看,公司将继续加大在收派件、中转装卸、仓管、干支线运输等业务环节中外包的实施力度,预计外包成本占比将继续提高。

    2、电商件快递

    2016年,顺丰控股营业成本461.65亿元,其中外包成本(人工外包和运费外包)208.57亿元,职工薪酬94.43亿元,运输成本73.97亿元,三者合计占比81.7%。

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    干线枢纽比主要用于衡量网络连通度。干线枢纽比越高,表明网络连通度越高,可视为网络评价的中性指标。

    快递企业未来会逐步走向分化,各方的竞争能力究竟如何?

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    14/15年,阿里客单价260/244元,15年客单价同比下降7.6%。考虑到电商件15%左右的退货率(GMV包含未成交订单),阿里平台实际客单价在200元左右。

    1、市场规模:中通>圆通>申通>韵达>顺丰

    除顺丰控股和EMS采用直营模式外,“三通一达”均采用加盟商模式。在直营模式中,公司自行投资、建设、运营整个快递网络,该模式前期投入较大,但后期容易实现服务的标准化以保证服务质量。

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    根据分析,可得出:

    而“三通一达”末端网点数均在2万个以上,县级城市覆盖率在95%左右,比较接近。

    1)商务件快递:顺丰和EMS日均件量分别为700万件和400万件;

    复盘:精细化管理变革,申通的“春天”来了?【环球彩票登陆】。根据上市公司披露的数据,快递企业募集资金主要投向运输网络(包括机队、车辆和转运中心)、信息化系统等方向。随着电商对快递服务品质需求提升,预计主要快递企都将加大资本开支的力度。

    由于申通转运中心直营比例较低,其单票中转费收入和运输成本低于竞争对手。中通的成本控制能力在“三通一达”中处于绝对领先地位。

    5、员工规模与员工结构:窥测技术实力?

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    在快递企业借壳上市过程中,相关股份均存在锁定期。快递公司大股东锁定期限为36月(触发相关条件后延长6个月);小股东锁定期则有所差异,圆通和韵达锁定期为12月,顺丰小股东所持股份12/24/36月分别解锁30%/30%/40%,申通快递上市前无小股东。

    2016年,顺丰控股毛利113.18亿元,毛利率19.7%;营业利润36.93亿元,营业利润率7.2%;扣非后归母净利26.43亿元,净利率4.6%。

    韵达股份干线枢纽比为73.7,远高于其他4家快递企业,转运路由结构最扁平。

    2016年和2017年Q1,每百万件快递申诉率为8.4件和10.1件,同比分别下降37%件和40%,表明快递行业服务品质提升,申诉率持续下降。

    2、阿里巴巴:件量复合增速26.5%

    2、企业规模:顺丰>中通>圆通>申通>韵达

    2016年前三季,全国网购规模为3.24万亿元,其中B2C电商1.76万亿元,C2C电商1.48万亿元。B2C电商增速持续高于C2C电商,由于B2C电商大量进行仓储前置(C2C电商基本不需要仓储),这也意味着:从长期看,同城快递增速会高于异地快递。

    管理费用:2016年,顺丰、圆通、申通、韵达和中通管理费用分别为60.79亿元、4.61亿元、2.44亿元、5.15亿元和7.06亿元,管理费用率分别为10.6%、2.7、2.5%和7%和7.2%。

    2、直营体系:顺丰

    1)网络覆盖率

    1、电商增速约25%,B2C占比持续提升

    当期应补偿金额=(累计承诺扣非净利润-累计实际扣非净利润)÷盈利补偿期限内各年的承诺扣非净利润总和×拟购买资产交易作价-累计已补偿金额。

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    3)中转费和运输成本持续下降

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    32%/28%/26%/24/22%。

    3、同城件价格回升,异地件跌幅收窄

    我们认为,随着大型快递企业增速整体高于行业增速,行业集中度缓慢提升,并购整合(如苏宁收购天天快递)将进一步提升行业集中度。

    3)干线枢纽比

    我们梳理了五大快递企业各种公开资料,试图从中发现行业脉络。进入17年,行业增速放缓,但集中度提升,企业走向分化。

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    从销售费用上看,16年圆通、申通、韵达单位销售费用为0.02、0.02和0.05元,韵达销售费用较高,但整体上持续下降。

    2016年,顺丰、圆通、申通、韵达、中通总收入分别为574.83亿元、168.18亿元、98.81亿元、73.5亿元和97.89亿元。

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    若业绩承诺期内,圆通速递累计扣非净利润未能达到累计承诺扣非净利润,则圆通速递原股东需要补偿上市公司,具体金额如下:

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    基本被顺丰和EMS垄断。

    2016年,其单票运输成本为0.83元,低于韵达的0.95元,表明快递企业干线运输成本仍有压缩空间。

    五大上市快递企业战略各有侧重,但网络布局优化、快递周边产品以及信息化和自动化建设是行业努力的共同方向。

    2、异地件拖累全国快件量增速

    具体可看以下内容:

    一线快递日均件量超过700万件,二线快递日均件量约350-450万件;三四线快递日均件量低于100万件,市场格局逐步清晰。

    客单价同比下降

    1)派送费维持稳定,总部仍需提供补贴

    7、资本运营

    2)运输工具:顺丰控股自营全货机36架,外包全货机15架,考虑散航运力,顺丰控股航空网络每日开航航班约3,000架次,可覆盖中国大陆、香港、台湾以及海外等24个国家和地区。

    2、企业规模:顺丰>中通>圆通>申通>韵达

    3)中转分拨:顺丰控股拥有12个枢纽级中转场,19个航空、铁路站点,127个综合中转场,133个简易中转场,其中部分已投入使用全自动高效分拣系统。

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